[케이스스터디] ESG 투자의 재무적 성과

ESG 투자의 재무적 성과

28기 문가빈 이정민 홍지연 29기 이다연 정혜인

1. ESG투자 소개

(1) ESG투자란?

피델리티자산투자의 정의에 따르면, ESG 투자는 투자 결정 과정에서 재무적 요소와 더불어 환경(Environment), 사회(Social) 및 지배구조(Governance)를 고려하는 투자를 말한다.

(출처: Fidelity International, PRI – 2018)

이전의 ESG투자는 사회에 부정적 영향을 미치는 자산과 업종을 피하는 것이었다면, 최근에는 투자자가 적극적으로 개입해 변화를 이끌어내는 행동주의 개념까지 확장되었다. 유사한 개념으로서 임팩트 투자가 존재하는데, 임팩트 투자는 ESG 투자의 한 종류로서, 재무적 수익과 함께, 긍정적이고 측정 가능한 사회적 또는 환경적 임팩트를 거두려는 의도를 가지고 행하는 투자이다. 

 

(2) ESG투자의 등장 배경

규제 및 법률적 요건 면에서 등장 배경을 살펴보자면, 우선 유럽연합 비재무보고지침은 ESG 요인에 대한 대기업의 공시를 의무화하고 있다. 또한 유럽의 규제 당국은 은행의 기후 관련 비중을 평가하고 기후 변화에 따른 잠재적 영향을 관리하기 위해 “기후 스트레스 테스트”를 도입할 예정이라고 밝혔다. 더불어 국제규정의 등장 역시 영향을 끼쳤다. UN 인권선언과 같은 규정이 등장하며 이들을 바탕으로 투자 여부를 결정하는 기반투자가 가능해졌다. 공급망 관련 ESG 규제의 신설도 영향을 끼치고 있다. 캘리포니아 공급망 투명성 법률과 영국의 현대판 노예제 방지법 등은 공급망의 투명성을 강화하며 글로벌 공급망에서 인신매매, 노예제도 등의 착취를 근절하려고 한다. 이는 기업의 ESG에 영향을 미치는 동시에 이러한 공급망과 관련된 문제가 생기지 않도록 투자에서도 검토하는, ESG 투자가 발생하는 배경이 되기도 했다.

공공과 고객 압력 면에서는 연기금, 자선단체와 같은 투자자 집단들이 자신들의 투자금이 사회에서 펼칠 수 있는 역할에 대해 인지하고, 사회에 부정적인 영향을 미치는 투자를 지양하고자 하는 흐름이 발생한 것이 하나의 원인이다. 더불어, 기후 변화에 대한 조치를 요구하는 밀레니얼 세대가 등장했다. 코로나-19 역시 사회경제적 불평등에 대한 담론을 야기하며 ESG에 대한 일반 개인투자자 및 기업의 고객들의 관심을 높이는 계기가 된 것으로 밝혀졌다. 최근에는 밀레니얼 세대뿐 아니라 X세대, 베이비부머 세대 역시 ESG투자에 관심을 보인다는 분석 결과도 제기되었다.

 

(3) ESG투자 규모

임팩트 투자 규모를 살펴보면, 2015년 BlackRock에서 임팩트 사업부가 출범된 바 있다. 또한 2017년 Bain Capital에서 3억 9천만 달러 규모의 임팩트 투자 펀드를 결성하고 TPG 라이즈 펀드에서 20억 달러 모금했으며, 2019년 LeapFrog Investment는 7억 달러 규모의 3번째 자사 임팩트펀드 모금을 마감한 바 있다. Yellowdog의 분석에 따르면 총 규모 면에서는 임팩트 투자가 2013년 460억 달러에서 2020년 4,040억 달러로 성장했다.

또한, 펀드 평가사 모닝스타는 2020년 6월 기준 ESG 관련 펀드 자산이 1조 달러를 넘었다고 분석했다. 특히 ESG 펀드에 코로나 팬데믹 이후 711억 달러가 신규 유입되었다는 점이 유의미하다. 또한, ESG를 지표로 삼은 ETF(상장지수펀드)는 2015년 60개였으나, 최근엔 400개를 넘겼다. 이는 ‘ESG’를 간판으로 내건 펀드만을 계상한 것이며, 오피머스 자료에 따르면 ESG를 투자의 지표로 활용하는 연·기금의 자금 등을 포함하면 ESG 관련 글로벌 투자금은 40조 달러를 돌파한다.

 

2. ESG 투자 운용 전략 분석

자산운용사들은 다양한 전략을 활용하여 자산을 운용하는데, 미국 노동부의 ‘환경, 사회 및 지배구조 투자수단’ 보고서와 미국 sif 재단의 보고서에 의하면 ESG를 활용한 전략은 포지티브 스크리닝, 네거티브 스크리닝, ESG통합, 임팩트 투자, 테마 투자, 지수기반 투자, 그리고 직접경영개입 및 행동주의 총 7가지이다.

첫 번째로, 포지티브 스크리닝 전략은 산업 내 기업들과 비교하여 양의 ESG 성과를 보이는 분야, 기업, 혹은 프로젝트에 투자하는 전략이다. 이는 ESG 기준에 미치지 못하는 기업을 배제하는 네거티브 스크리닝 전략과 비교하여 더욱 엄격한 방식으로서, 주식을 분류하는 과정에서 ESG 성과가 높게 측정되는 종목을 선별한다. 포지티브 스크리닝 전략의 한 종류인 BEST-IN-CLASS 전략은 환경, 사회, 지배구조 기준별로 정한 특정한 높은 편입허들을 설정하여 이를 충족하는 기업만 선택하는 적극적 포트폴리오 구성전략에 해당한다. 이러한 전략을 사용하면, 해당 산업에서 가장 높은 ESG 점수를 가진 기업을 선정할 수 있게 된다. 이때 산업에 따라 영업 환경이 상이하므로, 산업별로 각자 다른 기준과 가중치를 부여하여 ESG 점수를 산정하는 방식을 채택한다. 포지티브 스크리닝 전략을 실행하기 위해서는 전문적인 ESG 평가방법을 보유하고 있는 ESG 등급산정, 기업의 평가 또는 비교할 수 있는 지수가 필요하기 때문에 추가적인 비용이 요구되기도 한다.

이때, 지수를 기반으로 종목을 선정하여 운용하는 전략을 지수기반전략이라고 하는데, 미국의 경우는 다우존스 지속가능성 인덱스를, 유럽의 경우 FTSE4good를 활용하여 평가한다.

세 번째로 네거티브 스크리닝 전략은 ESG 기준에 의하여 특정 분야나 기업을 투자에서 배제하는 기초적인 투자 전략으로, 과거부터 전통적으로 채택되어 왔다. 이때, 투자회사의 ESG 기준에 부합하지 않는 종목을 무조건적으로 배제하는 것이 아니라 투자받는 특정 회사가 창출하는 수익의 일정 비율이 ESG 기준에 부합하지 않는 활동에서 나오는지의 여부를 측정하는 등 유연한 방법으로 적용한다. 오늘날 공적 기금을 운용하는 기관투자자들에 의해 많이 사용되고 있으며 최근에는 기후변화에 대한 높은 관심을 반영하여 석탄 기름 그리고 가스 등의 화석 연료와 관련된 투자자산을 배제하는 데 초점을 맞추고 있다. 네거티브 스크리닝을 활용할 때는 포트폴리오 구성종목과 벤치마크 사이의 차이에 해당하는 트레킹에러가 발생한다는 사실을 고려해야 한다. 트레킹에러란, 포트폴리오 구성종목이 벤치마크를 완벽하게 추적하지 못함으로써 발생하는 오차를 의미하는데, 따라서 투자자들은 포트폴리오가 한 가지 분야에 편중되어 벤치마크 혹은 인덱스보다 낮은 수치를 기록하지 않도록 관찰하고 손실 리스크를 통제해야 한다.

다음으로는 ESG통합 전략인데, 이는 투자대상기업의 재무적 성과에 영향을 줄 수 있는 ESG 요소들에 초점을 두고 기업가치 평가 단계에서 재무적 분석과 비재무적 분석을 함께 진행하는 전략을 의미한다. 예를 들어, 환경규제가 수익에 미치는 영향, ESG가 프로젝트 비용에 미치는 영향을 분석하고 ESG 수준에 따른 예상 수익을 조정하여 회사의 재무예측에 적용하는 방식으로 사용된다.

다섯 번째로 임팩트 투자는 다른 ESG 투자전략들과는 달리, 재무적인 성과를 일정 부분 양보하더라도 ESG 이슈와 관련된 사업에 투자하는 적극적 방식에 해당한다. 따라서 사회적 기업처럼 비영리조직과 영리기업의 중간 단계의 회사 중 사회적 문제 해결을 목적으로 영업하는 회사 혹은 자선단체의 사업이 주로 투자대상이 된다. 임팩트 투자는 사회적 기업의 성장단계에 핵심적인 역할을 하고 사회적 사업 모델에 투자한다는 점에서 벤처 캐피탈이나 사모펀드와 유사한 형태라고 볼 수 있다. 한편, 투자 대상이 되는 사업의 사회적 효과에 대한 평가는 투자자 입장에서 리스크가 될 수 있으므로 이를 보증하는 제3자 혹은 정부기관의 역할이 요구된다.

여섯 번째로, 테마별 투자는 환경, 사회, 지배구조 각 영역과 관련된 테마를 선정하고, 이러한 테마와 관련하여 수익을 창출할 수 있을 것으로 기대되는 산업과 기업을 선별하여 포트폴리오를 구성하는 전략이다. 그 테마의 예시로는 환경부문에서 에너지 효율성, 청정에너지, 사회 부문에서는 교육, 헬스케어, 지배구조 부문에서는 기업 투명성 등이 있을 것이다. 이러한 테마는 해당 펀드 투자자들의 관점과 운용회사의 펀드가 추구하는 가치가 종합적으로 고려되어 선택된다.

마지막으로, 직접 경영개입 및 행동주의가 있다. 이 전략은 ESG 관련 문제에 적극적으로 참여함으로써 기업 의사결정에 영향을 미치고자 하는 것이다. 과거의 주주 행동주의 전략에서는 대부분 배당금이나 자본이득을 얻기 위해 경영 의사결정에 개입했지만, 최근 ESG기반의 행동주의 전략은 기업의 부실한 경영성, 경영 투명성 제고 그리고 ESG 기준과 관련된 기업 의사결정에 관여함으로써 재무적, 사회적 가치를 동시에 제고하는 활동이 이루어지고 있다. ESG 행동주의 전략이 주목받고 있는 이유는, ESG 기준에 맞는 주식을 포트폴리오에 편입하거나 매도하는 방식만으로는 목표수익률을 창출하기 힘들다는 의견이 있기 때문이다. 따라서 ESG 기준에 부합하는 경영을 토대로 기업가치를 제고시켜 주가를 상승시키려는 경향이 점차 확산되고 있다.

펀드 운용사들은 실제로 이러한 전략들을 채택하고 있다. 악사자산운용(Axa Investment Managers)이 운용하는 Axa World Funds-Framlington Human Capital은 모닝스타 지속가능 등급 중 최상위등급인 5등급을 부여받은 ESG 투자펀드로, 포지티브 및 네거티브 스크리닝과 ESG 테마 전략 세 가지 전략을 혼용하고 있다. 이 펀드는 유럽 지역에 본사를 둔 기업 혹은 유럽 지역에서 상장된 중소형주식을 대상으로 투자를 진행하는데, 특징적으로 평균 이상의 인적자원관리 성과를 보이는 기업에 투자하여 목표 수익률을 달성하는 것을 펀드 투자 목표로 설정하고 있다. 인적 자원 관리에 중점을 둔 테마 펀드이기 때문에 환경, 사회, 지배구조 3개의 항목 중 사회의 평가 기준은 전문적인 ESG 평가기업이 제공하는 자료가 아닌 독자적인 악사 인적자원 점수를 활용한다. 구체적으로 직업 안정성, 훈련과 개발, 성과관리와 보상시스템 등 다양한 기준이 고려되며 질적 조사도 병행된다.

투자포트폴리오 구성 절차 중 1단계에서 DJ Stoxx small 200 및 DJ stoxx mid 200 기업 중 시가총액이 100억 유로 이하인 종목을 투자대상으로 선별한 후, 이 종목들을 대상으로 여러 기준을 통해 인적자원 점수를 산출한다. 예를 들어, 경력계발, 업무 승계계획 및 내부 승진비율, 직원들의 기술 수준 향상을 위한 투자비용 등이 있다. 인적자원점수 계산에 활용하는 자료는 기업의 산업보고서, 연차보고서 등 가용한 공용 보고서 중에서 선별하여 사용하고, 보고서를 통해 알 수 없는 자료들은 투자대상 회사에게 직접 인적자원 분석팀이 접촉하여 정보를 수집한다. 이러한 과정을 거쳐 인적자원 점수는 자체적으로 설정한 근로조건의 질, 경력개발 및 교육, 고용증가의 3가지 기준을 가중평균하여 구한다. 한편, 환경과 지배구조에 해당하는 점수는 전문적인 ESG평가기업의 자료를 활용한다. 세 번째 단계에서는 포지티브 스크리닝 전략이 사용되는데, 앞서 계산한 분야별 인적자원점수를 바탕으로 상대적 비교를 통해 적격회사와 비적격회사로 분류한다. 예를 들어 A라는 한 분야의 평균 인적자원 점수보다 해당 회사의 점수가 높을 경우 투자 적격회사로 분류하고, 낮을 경우 비적격회사로 분류하는 방식이다. 4단계에서는 네거티브 스크리닝 전략을 통해 특정 산업에 속한 기업을 배제하고 있다. 특히 담배산업과 방위산업에 관련된 기업은 투자대상에서 원칙적으로 배제하고 있으며, 지금까지 포트폴리오 구성에 반영되지 못한 환경과 지배구조 점수를 바탕으로 기준에 미달한 기업 역시 제외하고 있다. 다만, 환경과 지배구조 부문에서 낮은 점수를 가진 기업을 무조건 배제하지 않고, 점수가 0부터 10점 중 3점 이하일 경우, 분석팀의 승인을 받아 해당 주식을 포트폴리오에 포함하는 것이 가능하다.

이러한 절차를 거쳐 약 260개 주식을 투자기업군으로 설정한 후, 분야별 테마 환경변화와 ESG위험요소를 고려하여 포트폴리오를 설정한다. 테마적 환경변화로는 거시경제 전망, 본사가 소재한 국가의 이슈, 규제에 관한 사항들을 다루고 있으며, ESG 위험요소에는 정부기관의 감사여부, 주요 관리자 교체 등의 사회적 요소와 지배구조 및 경영환경의 변화 등 재무적 위험요소가 포함되어 있다.

한편 설정된 포트폴리오를 운용하면서 투자환경변화에 대한 지침을 설정하여 지속적인 관리가 이루어지고 있는데 이에 관한 주요 운용지침의 예로는, ‘지속적인 트레킹에러 관리/ 한 기업의 포트폴리오 내 비중은 최대 4%까지 허용/ 사회 기준에 의해 최저 등급에 해당하는 주식은 포트폴리오 편입에서 배제’ 등이 있다.

 

3. ESG 투자의 재무적 성과(논문 분석)

다음으로, ESG 투자와 기업가치, 재무적 성과 간의 연관성을 살펴보기 위해 몇 가지 논문을 분석해보았다.

먼저 옥스퍼드 대학이 주도한 해외 논문 ‘From the Stockholder to the Stakeholder: How Sustainability Can Drive Financial Outperformance’ 에서는 기업의 ESG와 해당 기업의 주가에 관한 인상적인 제언을 발췌해볼 수 있었다. 주식 시장에서의 기업 가치를 평가해본 결과, 종합적인 ESG 등급이 낮은 기업보다 높은 기업의 가치가 재무적으로 더 높다는 것을 확인할 수 있었다. 기업 운영에 있어서 환경을 고려하는 정도, 환경을 인식하는 태도, 직원의 노동 환경 만족도, 합리적인 지배구조 등의 ESG 요소들이 전부 기업의 시장 가치에 직접적인 영향을 미친다는 것을 알 수 있었다. 이 논문은 장기적 투자 관점에서 ESG 요소를 고려하는 것은 필수적이라는 결론을 도출하고 있으며, 기업의 자산 운용에 있어 여러 가지 리스크를 배제하고 투자자들에 대한 의무를 이행하는 방식으로써 ESG 투자를 강력하게 옹호하고 있다. 또한 현재의 ESG 트렌드로 미루어 보았을 때 가까운 미래에 투자 포트폴리오를 수립하는 데 있어 지속 가능성을 고려하는 것이 보편적인 기준으로 받아들여질 것이라고 주장한다.

또 다른 해외 논문 ‘Does socially responsible investing hurt investment returns?’’의 연구 결과에 따르면, 높은 ESG 등급을 가진 기업은 그렇지 못한 기업에 비해 중장기적으로 더 높은 시장 가치를 획득하게 된다. 더불어 ESG 등급이 높은 기업의 경우 부채 비용과 자본 비용이 더 낮으며, 투자 포트폴리오에 있어 기업의 CSR을 고려하는 것은 결코 재무적인 손실로 이어지지 않음을 확인할 수 있다. 또한 ESG의 요소들을 우선하여 중시하는 기업들의 경우 현금 흐름의 변동성이 감소한다는 결과를 보여주기도 한다.

한편, 국내 논문 ‘사회책임투자펀드의 투자성과 분석’에서 역시 사회책임투자펀드의 수익률은 시장수익률보다 높은 양(+)의 초과 수익률을 실현하고 있으며, 사회책임투자펀드의 수익률이 일반펀드의 수익률보다 높게 나타났다는 것을 확인할 수 있다.

다음으로, 한국재무관리학회 재무관리연구에 실린 논문 ‘기업의 ESG와 재무성과’를 분석해보았다. 이 논문은 ESG투자나 사회책임투자를 CSR과의 관계에서 바라보며, 책임투자는 투자자 입장에서 기업의 CSR 강화 수단이라고 보았다. 또한 기업의 전체 자산 중 재무적 자산은 30% 정도의 비중밖에 차지하지 않는 반면, 전통적인 회계 시스템에서 잘 측정되지 않는 비재무적 자산은 장기적인 관점에서 중요한 요소라며 ESG 투자의 중요성을 꼽았다. 논문은 기존 펀드 단위로 ESG 투자를 분석한 선행 연구들에 대해, ESG 펀드가 우월한 투자성과를 냈을 때 과연 기업의 우수한 ESG 때문인지, 아니면 우수한 펀드매니저의 운용능력 때문인지를 구분할 수 없다는 문제점이 있다고 지적한다. 또한 재무성과를 ‘주식수익률’이 아닌, 다른 지표로도 관찰해야 한다고 제안한다. 

이 논문에 앞선 선행 연구들은 ESG 투자에 대해 상반된 결과를 보이고 있다. 2009년 연구는 다양한 펀드성과지표에서 일반펀드보다 SRI 펀드가 우수함을 발견하고, 사회책임투자지수인 KRX SRI지수와 KOSPI200의 성과를 비교·분석한 결과, 표본 기간 동안 SRI지수가 KOSPI200의 성과를 앞선 연구 또한 존재한다. 반면에 SRI펀드와 코스피지수와 비교하였으나, SRI펀드 성과의 우수성을 확인하지 못한 연구도 있다.

긍정적인 결과는 ESG를 고려한 투자의 우월한 성과는 기업이 사회나 환경에 어떤 입장을 취하고 있는지에 대해 스크리닝 절차를 통과하게 만들어 좋은 경영의 질을 보장하기 때문이라고 설명할 수 있다. 반면에 열등한 성과는 재무성과는 좋으나 ESG가 부족한 회사에 대한 과소투자와, 상대적으로 재무성과는 저조하지만 ESG 요소들이 좋은 회사에 과잉투자 하기 때문에 나타나는 현상이라고 볼 수도 있다. 

논문의 저자들은 선행연구의 부족한 점을 보완하기 위해, 펀드 단위가 아니라 ESG 평가기업들의 기업 단위 장기적 재무성과를 분석하였다. 이들은 서스틴베스트의 ESG등급을 이용하여 2008년부터 2011년 사이 3년 6개월 동안 ESG 평가 최상위인 AA등급과 최하위 E등급 간의 주식수익률, 영업성과, 그리고 토빈큐를 비교해 SRI성과를 측정하였다.

이 연구는 기업들의 SRI성과를 단순비교와, ESG 등급이 없으며 비슷한 시장가치와 시가-장부가치비율이 비슷한 매칭기업과 비교한 결과를 담고 있다. 주식수익률의 경우 단순비교에서는 대체로 AA 등급이 E등급에 비해 주식수익률이 우수한 것을 확인할 수 있다. 영업성과를 비교하면, 단순 비교에서는 모든 기간에 걸쳐 AA 등급의 기업들이 E 등급보다 영업성과가 우수한 것을 확인할 수 있고, 매칭한 결과에서는 AA 등급은 모두 양의 초과영업성과를 보이지만 E등급은 모두 음수라는 것을 볼 수 있다. 마지막으로 토빈큐를 비교하면, 단순비교에서는 전체기간 동안 AA등급과 E등급 모두 상당히 토빈큐 값이 큰 것을 확인할 수 있다. 하지만 매칭 기업과 비교한 경우, AA 등급은 양의 초과토빈큐를 가지지만 E는 모두 음의 초과토빈큐를 보였으며, 결과적으로 등급 차이에 대한 테스트는 모든 기간에 걸쳐 AA 등급이 E 등급에 비해 토빈큐가 높았다.

논문은 결과적으로 ESG등급이 높은 기업이 낮은 기업보다 대체로 주식수익률이 높으며, 영업성과와 토빈큐는 매우 우수한 실증성과를 보인다는 것을 확인하고, 기업은 ESG 요소를 적극적이고 전략적으로 관리해야 한다는 것을 강조하고 있다.

 

4. 한계 및 제언

(1) 한계

첫째, ESG투자의 재무적 성과에 대한 찬반 논란이 존재한다. 앞서 확인하였든 ESG 투자에 대한 성과를 검증하는 연구는 오래전부터 진행되었는데, 현재까지 연구결과만을 놓고 보면 긍정적인 결론이 다소 우세한 것으로 보이지만, ESG 투자성과에 대해 부정적 또는 중립적인 결과 또한 존재합니다. 2019년 IMF 보고서에 따르면 지속가능펀드가 다른 일반 글로벌 주식형 펀드보다 지속적으로 더 높은 또는 낮은 수익률을 보인다는 명확한 증거가 없으며 투자 대상을 제한하면 오히려 성과가 더 하락할 수 있다고 주장하고 있다. ESG 투자성과에 대해 일관된 증거가 부족한 상황이기에 ESG 투자에 대한 무조건적인 선호를 가지는 것을 경계해야 하는 것이다. 우리나라는 ESG 투자가 활발하게 된 지 오래되지 않았기 때문에 관련 연구가 적지만, 최근 급격하게 증가하고 있기 때문에 ESG 투자성과에 대한 지속적인 검증과 관련 증거의 축적이 이루어지면 개선될 수 있을 것으로 예상된다.

둘째, 뚜렷한 인과관계를 찾을 수 없다. 전문가들은 ESG와 수익률이 높은 상관관계를 보이는 것은 분명하지만 인과관계가 있다고 단정하기는 힘들다고 설명한다. 다시 말해, 재정적으로 단단한 기업이기 때문에 ESG에 투자할 여력이 크다는 주장이다. Financial Times에 실린 논평 The fallacy of ESG investing에서는 구체적으로 사례를 제시하고 있다. Vanguard의 미국 ESG 펀드 수익률은 ETF 수익률 17% 상회하는 28%의 높은 수익률을 보였는데, 펀드 가치의 1/4을 차지한 종목으로는 Apple, Microsoft, Amazon, Facebook, Google and Tesla가 포함되어있다. 테크 종목이 당해 시장을 이끌었는데, 그렇다고 ESG가 실제 수익률을 내는 것이라고는 말하기 힘들다.

최근 한국의 ESG펀드도 유사한 비판을 받고 있는데, 최근 ESG펀드의 양호한 성과는 이미 높은 수익률을 실현 중인 종목을 펀드의 구성항목에 넣었기 때문이라는 것이다. KODEX200 ESG 펀드 종목에는 삼성전자, 하이닉스, LG화학 등이 포함되고 있는데, 이는 KODEX200 종목과 크게 차이가 나지 않는다. 즉, 일반 펀드와의 차이점이 명확하지 않으며 이것을 진정한 ESG 펀드라고 부를 수 있는지, 또한 ESG가 수익률을 낸다고 할 수 있는지 등의 비판을 받고 있다.

셋째, ESG 평가체계 간 일관성이 부족하다. ESG 평가체계가 각기 다양한 방법론을 적용하고 있어, 각 기관이 서로 반대되는 ESG 점수를 내놓는 현상도 투자 성과를 분석함에 있어 하나의 한계이다. 테슬라의 예시가 대표적인데, FTSE는 테슬라에 대해 자동차 제작 과정에서 발생하는 탄소량을 고려하여 테슬라에 환경 부문 평가에서 매우 낮은 점수를 준 반면, MSCI는 생산된 자동차 자체에서 발생하는 탄소량과 클린테크놀로지의  가능성을 긍정적으로 평가하여 환경 부문에서 만점에 가까운 점수를 부여했다. 다시 말해, ESG 투자의 기준으로 작용하는 활용 지표에 일관성이 부족하기 때문에 ESG 투자의 성과는 어떠하다고 확언하기는 힘들다는 것이다.

세 가지 한계점 이외에, ESG 펀드에는 기타 한계점으로는 ESG 평가 자체가 받는 비판도 그대로 적용될 수 있다. 예를 들어, 대상 기업이 ESG 투자 포트폴리오에 포함되기 위해, ESG 평가 등급만을 우선적으로 하여 그린워싱 문제점이 부각될 수 있다. 유안타증권은 “현재 ESG 평가가 개별기업의 공시자료에 크게 의존한다는 점에서 (환경에 부정적인 행동을 하지만 표면적으로는 친환경 이미지로 포장되는) 그린워싱의 문제도 있다”고 지적했다.

 

(2) 제언

이러한 한계점이 있음에도 불구하고 본론에서 확인하였든 ESG 관련 주식이 높은 수익률을 낸다는 논문들이 다수 존재한다. 또한 지금도 새로운 ESG 펀드들이 만들어지고 있기 때문에, 앞서 제시한 한계점들을 개선할 방안을 찾을 필요가 있다.

두 번째 한계로 지적하였듯, 좋은 ESG 평가가 기업 가치 상승을 이끄는 경우가 아니라, 다른 요소가 좋아서 밸류가 상승하고 있는 가운데 ESG 평가가 좋게 나오는 것을 인지해야 한다. 한편, 일정 수준을 어선 기업을 대상으로 공시가 의무화가 되고 있고, 앞으로 관련 투자 지표가 정립된다면 세 번째 한계로 제시했던 일관성 문제는 어느 정도 해소될 것으로 예상된다. 마지막으로 제시했던 한계점인 그린워싱 문제점을 해결하기 위해, 펀드를 구성하는 측은 이를 인식하며 진정한 ESG 펀드를 조성하기 위해 힘써야 한다. 그린, 지속가능을 표방하지만 실제로 ESG를 반영하는지를 파악할 필요가 있다. 

개인 투자자 입장에서는 ESG 투자가 아직 초기 단계이므로 하나의 유행처럼 보기보다는, 활용 지표에 대한 이해와 ESG가 무조건적으로 높은 수익률을 보장하는 것이 아님을 인지해야 한다. ESG 투자는 실제로 장기적으로 봤을 때 수익성과 연관성이 깊을 수 있습니다. 예를 들어, 점차 환경 규제가 강화되는 추세라면, 현재 석탄 산업이 성행하고 있더라도 장기적 관점에서는 투자하지 않는 것이 적합한 선택일 수 있으며, 이러한 투자는 선제적 투자의 수익률 효과를 누릴 수 있을 것이다.

정리하면 각 기업은 단순 마케팅용이나 트렌드에서 나아가 지속가능한 투자로 정착되기 위해 진정성 있는 ESG 관련 활동을 해야 하며, 펀드 구성 측에서는 ESG가 벨류 체인에 내재화된 기업들을 포함하는 포트폴리오를 구성해야 한다. 이러한 ESG를 잘하는 기업이란 앞으로 법률이 의무화됨에 따라 그 정의와 분류가 명확해질 것으로 기대된다. 마지막으로 투자자는 ESG 투자는 수익률이 높다는 무조건적인 사고를 하기보단, 보다 장기적으로 바라볼 필요가 있다.

 

 

 

참고문헌

고영진, 이상호. “사회책임투자 펀드의 투자성과 분석.” 석사학위논문, 경일대학교 (2012).

박영석, ‘ESG를 활용한 자산운용 전략’, 86, 한국기업지배구조.

장승욱, 김용현. "기업의 ESG와 재무성과." 재무관리연구, 30.1 (2013): 131-152.

Does socially responsible investing hurt investment returns? (2012). RBC Global Asset Management.

From the Stockholder to the Stakeholder: How Sustainability Can Drive Financial Outperformance (2015). Gordon L. Clark, Andreas Feiner, Michael Viehs.

The ESG Data Challenge, State street global advisors(2019.03).

The fallacy of ESG inveting, Financial Times(2020), https://www.ft.com/content/9e3e1d8b-bf9f-4d8c-baee-0b25c3113319.